Que el apetito inversor por la financiación sostenible se encuentra en continuo crecimiento es un hecho, con un mercado global dinámico en el que en poco más de cinco años se ha conseguido superar los 521.000 millones de dólares en emisiones, según el último balance llevado a cabo por Climate Bonds Initiative (CBI), sobre todo de emisiones de green bonds corporativas y de bancos de desarrollo en los mercados financieros de Europa, Norteamérica y Asia.
Como es sabido, este mercado no se limita a los conocidos green bonds: los inversores tienen a su disposición una amplia variedad de productos que abarca desde los green loans, blue bonds, sustainability bonds o social bonds hasta los novedosos —y a la vez controvertidos— transition bonds, que buscan dimensionar un mercado que, como pone de manifiesto la última encuesta publicada por la CBI, a cierre de 2018 apenas representaba un 5% de la inversión en renta fija a nivel global: más que insuficiente para satisfacer la cada vez mayor demanda en emisiones corporativas (93% de los encuestados), de bancos de desarrollo (76%) y de soberanos (57%).
Los obstáculos del mercado
Desde Axesor Rating creemos que los principales obstáculos para el desarrollo de este mercado no solo se refieren a aspectos normativos o técnicos —sobre los que, no obstante, se habría avanzado bastante en los últimos años con la publicación de la taxonomía europea de financiación sostenible o con la aprobación de ventajas fiscales en países como China, Japón, Malasia o Hong Kong—, sino que también pasan por la insuficiente armonización de los criterios bajo los que se puede considerar una financiación como sostenible, la excesiva concentración de emisiones en sectores como el energético o el industrial —que puede limitar el nivel de exposición de determinados fondos de inversión a este tipo de productos— y, sobre todo, la prácticamente simbólica presencia de las agencias de rating en este mercado (no tanto de los Second Party Opinion).
En este sentido, creemos que las agencias de rating podemos desempeñar un importante papel co-protagonista en su dimensionamiento, dada nuestra posición de entidades supervisadas —en nuestro caso, por la ESMA—. No solo porque la mayor accesibilidad a ratings de crédito con criterios de sostenibilidad permitirá incrementar la base de emisores, sobre todo en lo que se refiere a green loans y social bonds de empresas y sub-soberanos que por su reducido tamaño podrían estar experimentando ciertas dificultades para acceder a estos mercados; sino también porque pensamos que la inclusión de criterios de sostenibilidad en nuestras calificaciones permitirá incrementar el número de inversores y el volumen de las inversiones, sobre todo de aquellos cuyas políticas internas de decisión exigen disponer de determinados niveles de rating externos.
El reto: correlacionar riesgo ESG y riesgo de crédito
Sin embargo, el camino hacia la integración de los criterios de sostenibilidad en las calificaciones no es del todo sencillo. Aunque la evidencia empírica pone de manifiesto que los emisores más concienciados con la integración de los criterios ESG (Environmental, Social y Governance, por sus siglas inglesas) mostraron una mayor resiliencia en los años más duros de la crisis económica, la diversidad de indicadores (KPIs) disponibles ocasiona una amplia disparidad en las calificaciones de sostenibilidad otorgadas por diferentes agencias — en contraste, por ejemplo, con lo que ocurre en las calificaciones de crédito estándar, donde la correlación entre agencias es casi perfecta, tal y como pone de manifiesto el estudio de Berg et al. (2019)—, acentuando la desconfianza de los inversores y frenando el potencial de crecimiento futuro de este mercado.
Determinar la relación entre riesgo de crédito y riesgo ESG es crucial: nos permitirá esclarecer las probabilidades de default asociadas a las diferentes calificaciones ESG otorgadas.
Por ello, las agencias de rating tenemos por delante un importante reto en el que ya nos encontramos trabajando, y que comienza por la armonización de criterios y la delimitación de los KPIs realmente útiles para su medición.